Axpo – Wohin fliessen die Bundes-Milliarden, wenn es ernst gilt?

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  • Posted on September 12, 2022 by Dr. Andreas Ita

Am 6. September 2022 hat die Axpo Holding vom Bund eine nachrangige, unbesicherte Kreditlinie von 4 Mia. CHF zugesprochen erhalten. Diese wurde notwendig, weil stark gestiegene Strompreise hohe Sicherheitsleistungen für die langfristigen Absicherungsgeschäfte der Axpo erforderlich machen. Da die Axpo eine verfügbare Liquidität von 2 Mia. CHF aufweist, musste das Unternehmen die Kreditlinie bislang nicht in Anspruch nehmen.

In diesem Artikel diskutieren wir, in welcher Situation die Axpo die Kreditlinie beanspruchen dürfte, was dann mit den Bundes-Milliarden geschieht und welche Risiken dabei bestehen.

Auslöser für die Beanspruchung der Kreditlinie wäre vermutlich ein weiterer, massiver Preisanstieg am Terminmarkt für Strom. Es ist nicht im Detail bekannt, welche Positionen die Axpo an welchen Energie-Börsen und in welchen Kontrakten hält. Es dürfte sich aber mit hoher Wahrscheinlichkeit um die European Energy Exchange (EEX) handeln, den bedeutendsten europäischen Handelsplatz für Terminkontrakte auf Strom. Da die Axpo gemäss eigenen Angaben ihren in der Schweiz erzeugten Strom auf bis zu drei Jahre in die Zukunft über Termingeschäfte absichert, dürfte ein Grossteil der Positionen auf die Futures-Kontrakte für das Kalenderjahr 2022, 2023, 2024 und 2025 entfallen. Diese Kontrakte werden bei Fälligkeit in bar abgegolten. Beim sogenannten Cash-Settlement kommt es zur Zahlung der positiven oder negativen Differenz zwischen dem im Abschlusszeitpunkt vereinbarten Preis und dem in der Periode effektiv beobachteten Preis für den physischen Strom.

Futures Kontrakte werden sowohl von kommerziellen (z.b. Stromproduzenten, Strombezüger) als auch finanziellen Parteien (z.B. Banken, Hedge-Funds) gehandelt. Es ist somit für Aussenstehende nicht bekannt, wer die Gegenparteien der Axpo aus ihren umfangreichen Termingeschäften sind. Dies ist im Zusammenhang mit der Bundes-Hilfe nicht unerheblich, da die von der Axpo bezogenen Gelder primär zur Erbringung der Sicherheitsleistungen an die jeweiligen Gegenparteien verwendet werden. Technisch erfolgt die Zahlung der Sicherheitsleistungen zwar an die Börsen bzw. deren Clearing-House, das die Abwicklung und Sicherstellung der Geschäfte zwischen den Markteilnehmern organisiert. Effektiv fliesst der Margenausgleich (Variation-Margin) jedoch an die jeweiligen Gegenparteien weiter. Dies heisst, dass die Schweizer Steuergelder temporär irgendwo landen können, d.h. sowohl bei einem lokalen Stromversorger in der Schweiz als auch bei einem Stromkonzern oder Hedge-Fund im Ausland.  

Da der tägliche Margenausgleich in beide Richtungen funktioniert, wird das Geld bei einem Preisrückgang am Terminmarkt über die Variation-Margin Zahlungen der Gegenparteien via Börse wieder an die Axpo zurückfliessen. Spätestens im Zeitpunkt der Fälligkeit der Futures sollte die Axpo das Geld wieder zurück haben, wenn alles so läuft wie geplant.

Der oben beschriebene Mechanismus funktioniert im Normalfall reibungslos. In der momentan angespannten Lage mit sehr volatilen Strompreisen und insbesondere auch erratischen Sprüngen ist dies jedoch nicht ohne Risiken. So werden bei grösseren Preisbewegungen täglich Milliardenzahlungen fällig, was die Liquiditätsplanung aller Marktteilnehmer vor Herausforderungen stellt. Es ist durchaus denkbar, dass bei weiteren Turbulenzen an den Energiemärkten plötzlich ein grösserer Marktteilnehmer ausfällt. Dann muss zwar das Clearing-House der Börse einspringen und es steht über die Sicherheiten auch ausreichend Schutz zur Verfügung, zumindest im Normallfall. Gänzlich ausschliessen würden wir einen Verlust in einer ausserordentlichen Marktlage trotzdem nicht.

Orbit36 erachtet es deshalb als wichtig, dass die Entscheidungsträger beim Bund, der Axpo und den Banken die zur Verfügung stehende Zeit nutzen, um den gegenwärtigen Mechanismus sorgfältig auf mögliche Schwachstellen im Krisenfall zu überprüfen. Wir denken, dass es bessere Alternativen gibt, z.B. Einbezug der Schweizerischen Nationalbank oder Abwicklung der Geschäfte zwischen inländischen Stromversorgern und Produzenten ausserhalb der Börse. Gerne leisten wir mit unserem Know-How und unserer Erfahrung einen Beitrag zur Bewältigung dieser Herausforderungen.

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